Plné ruce práce obchodníků v ČNB přivodilo jak prohlášení jejího guvernéra, že si umí představit exit i v situaci, kdy inflace nebude na(d) 2 %, tak i doporučení banky ING k sázce na posílení koruny, motivované očekáváním dřívějšího a náhlého ukončení intervenčního režimu, tj. exitu po vzoru švýcarské centrální banky v lednu 2015. Objem intervencí v září letošního roku tak je na nejlepší cestě dosáhnout 2,5-3 mld. eur.

Hrozí skutečně brzké ukončení intervencí, na které spekuluje trh?

Z makroekonomického pohledu nikoliv: (měnově-politická) inflace je stále nízko (pouze 0,4 %) a i když kvůli bazickému efektu cen ropy (a potravin) záhy vzroste, na 2 % se za 9 měsíců nedostane. ČNB sice čeká, že poptávková inflace, která v srpnu klesla na 1 %, tj. nejníže od dubna 2015, díky růstu mezd a kvůli vyšším dovozním cenám vzroste, to se však nezdá pravděpodobné: mzdy mají velmi nízkou vazbu na domácí inflaci a z Eurozóny si inflaci hned tak nedovezeme. Ze širšího pohledu však vidíme několik faktorů (rizik), které je potřeba mít na zřeteli, a které jdou jednoznačně směrem k nenadálému a dřívějšímu („švýcarskému“) ukončení režimu.

Zaprvé, složení Bankovní rady ČNB, která o nastavení měnové politiky rozhoduje, prošlo v posledních měsících výraznou obměnou, a většina BR ČNB tak je (resp. v únoru 2017 po nástupu Oldřicha Dědka bude) tvořena lidmi, kteří o intervencích nehlasovali a kteří je (tak) nemají za své „duchovní“ dítě.

Zadruhé, víra ČNB, opakovaná v každém zápisu ze zasedání poslední tři roky, že koruna po exitu neposílí, dělá z exitu třeba i za nízké inflace stravitelnou možnost. Zde je irelevantní, zda se ČNB mýlí nebo zda má pravdu, důležité je pouze to, čemu věří.

Zatřetí, tlak na odklon od intervencí může zvyšovat i fakt, že část BR ČNB vnímá přínos intervencí jako nevelký: to podpořrje jak srovnání s okolními zeměmi, které umělým oslabením měny neprošly, a které navzdory deflaci (v Polsku např. trvající již přes 2 roky) rostou stejným tempem jako ČR, tak skutečnost, že česká inflace je nyní jen o 0,1 p.b. vyšší než v říjnu 2013, tj. před zahájením intervencí.

Začtvrté, zkušenost se švýcarskou centrální bankou z ledna 2015 i ekonomická logika (ohlášený exit je pozvánka pro spekulanty a tudíž z pohledu ČNB nevýhodný) zvyšují pravděpodobnost náhlého a nepříliš inzerovaného exitu.

Zapáté, další a potenciálně rychlý růst devizových rezerv (jako je ten, který probíhá právě nyní), bude postupně testovat odolnost ČNB a doznat změny tak ve světle nového osazení BR ČNB může i dosavadní tvrzení, že ji rostoucí devizové rezervy nezajímají.

Zašesté, kredibilitě ČNB nepomáhá opakované nedodržení data prognózy exitu – po zahájení intervencí byl např. odhad termínu ukončení stanoven na začátek roku 2015, poté byl opakovaně odsouván až na nynější polovinu příštího roku. ČNB tak může cítit, že je v podobné komunikační pasti jako Fed v minulém roce a může tak i podobně jako Fed (v prosinci 2015) reagovat.

Ponaučení? Nezahrávejte si s ohněm a zvažte zajištění, zejména pokud je na dlouhou dobu: koruna totiž v dalších pěti letech určitě citelně posílí. A samozřejmě neprohloupíte, pokud budete pečlivě sledovat jak vyjádření ČNB, tak vyjádření banky, ze které tři ze současných členů Bankovní rady pocházejí.

-Martin Lobotka, hlavní analytik Conseq Investment Management, a. s.